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常林股份:行业走出低谷 公司价值低估

2006/2/21/09:02 来源:国信证券

    常林股份公司是国内装载机的龙头企业之一,同时其合资公司的挖掘机也是行业龙头及知名企业,而目前公司股价才2.8元左右,绝对价格极低,股价接近每股净资产。05年公司业绩大幅下降,下降比例为50%-100%。那么05年公司业绩是否到谷底,在06年工程机械行业有逐步回暖迹象的背景下,常林股份能否极泰来吗?股价是否低估?为了解公司经营状况改善及未来发展前景,我们对公司进行了调研,并就主要关心问题和未来发展前景与公司进行了沟通。


  主要结论:

  公司维持装载机行业第二梯队领头羊地位和竞争力水平公司一直是国内装载机的第二批梯队企业的领头羊(第一批梯队企业是桂柳工、厦工股份、龙工),其三吨装装机销量多年来一直排名国内第一,有“三吨王”之美称。05年在工程机械行业低速增长的背景下(上半年甚至出现负增长),国内装载机市场仍实现了较快增长,前11个月全国装载机销量达9.7万台,预计全年销量可达10.5万台,同比增长11%左右。虽然公司产品型号不完全属于市场主流,但全年装载机销量仍达到了6700台,销售收入也基本和04年持平,仍然保持第二梯队领头羊地位,市场竞争力并不因05年业绩同比下降50%-100%而有所改变。

  06年公司本部有望扭亏公司本部主要产品为装载机、压路机和平地机,其中装载机是最主要的收入和利润来源(05年中期装载机收入比重为72%左右)。05年受行业利润大幅下滑和公司3吨产品非市场需求主流的影响,公司本部出现了亏损(前三季度营业利润为-976.4万元)。通过本次调研的了解,06年公司本部将实现扭亏,主要的原因有以下几点:

  1、行业有好转迹象。工程机械行业将走出低谷,06年不会再现05年上半年负增长的局面,因此公司面临的行业环境有好转迹象;

  2、出口将成为公司06年装载机的增长点。05年出口成为拉动整个工程机械行业增长的最重要因素(据统计,前10个月全行业出口值23.3亿美金,同比增长64.6%,是机械行业出口增速最大的子行业)。在此背景下,公司05年出口值也近1.5亿元,同比增速再次超过100%。而06年出口仍将成为公司装载机的增长点。一方面是因为国内装载机价格便宜,国内价格不到国外同系列产品价格的一半,仍具有很强的竞争力;另一方面公司也加快了到海外生产的步伐。05年12月,公司和马来西亚万发集团在马来西亚合资成立的常林(马)工程机械有限公司已举行了竣工典礼,将在马来西亚当地生产常林装载机、压路机、平地机等工程机械产品,以供应当地市场及周边东南亚国家。三是出口产品价格和毛利率相对比国内高,出口的高增长可为本部扭亏创造良好条件;3、结构件也将成为06年公司本部新的利润增长点。公司结构件主要为合资公司提供配套,由于合资公司03年大量进口结构件,导致本部为合资公司04、05年提供的的结构件加工业务大幅减少,而06年这批进口结构件已经基本用完,大量的结构件将由本部加工完成,据调研了解,06年本部结构件加工业务有望大幅增长,达2-2.5亿元(05年约为5000多万元),而结构件毛利率较为稳定,有望为公司本部带来新的利润增长点。

  投资收益依然是公司主要利润来源,有望保持稳定增长现代江苏是国内挖掘机的龙头企业之一,股份公司占现代(江苏)40%股权,其带来的投资收益是近几年股份公司最主要的利润来源。03年顶峰时期,投资收益达到了1.2个亿,04年由于宏观调控、竞争加剧及成本上升的影响,合资公司挖掘机利润大幅下降,导致公司投资收益仅为1900万元,出现大幅下降。而从05年起合资公司业绩出现一定程度的好转,根据统计数据,05年合资公司挖掘机销量国内市场份额在11%以上,排名位居前五(合资品牌即加上北京现代则国内份额第一,超过大宇重工和卡特彼勒),全年实现销售收入约14.9亿元,利润总额约4300万元,合资公司业绩的恢复增长预计可为股份公司05年带来2400万元左右的投资收益。

  06年工程机械行业有逐步好转迹象,多位业内人士也都认为06年行业需求面不会再比05年差。在行业逐步好转的情况下,现代江苏06年的经营情况应该能保持稳定增长,至少不会比05年差。我们预计06年公司投资收益有望达到2600-3000万元。

  绝对价格低估,给予推荐评级根据我们的粗略估计,预计05、06年公司EPS分别为0.04元和0.12元,动态市盈率分别为71倍和24倍。公司目前股改工作正在启动,按10送3的平均水平计算,06年送股后的动态市盈率为18倍。如果简单地看市盈率,公司内在价值并不是很高。但以市净率来看,公司目前每股净资产就达到2元以上,如考虑10送3的股改对价,则目前股价除权后仅为2.18元,PB水平非常低,而考虑到公司装载机和合资公司挖掘机的市场地位,其并购价格也应高于目前的股价。另外,从相对价值来看,同行业的厦工股份等公司业绩也基本与常林类似,但股价均在3元以上,因此我们认为公司目前股价存在明显低估,因此我们给予推荐评级,目标价位4元。

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